讯息：固收周报：如何看待2023年6月的流动性情况？

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2023 年6 月流动性是否存在压力：从实体经济角度而言，超额准备金是真正意义上的“高能货币”。△超额准备金= △基础货币-△货币发行-△法定存款准备金=△外汇占款+△对其他存款性公司债权-△财政存款-△M0-△法定存款准备金。影响超储率的因素有五个：外汇占款、对其他存款性公司债权（主要关注央行公开市场操作）、财政存款、货币发行和法定存款准备金变动。下文将从五因素模型着手，对2023 年6月流动性情况进行预测。（1）2023 年6 月外汇占款环比增加约30 亿元，对流动性略有正面影响。（2）5 月资金面维持宽松，DR001 月度均值为1.3552%，DR007 月度均值为1.8537%，均处于政策利率之下，因此央行在5 月24 日至5 月31 日期间仅净投放770 亿元。（3）2023 年6 月财政存款净减少3400 亿元左右。（4）2023 年6 月M0 环比减少40亿元左右。（5）2023 年6 月法定存款准备金约增加4000 亿元。考虑财政存款、现金走款和银行缴准因素后，2023 年6 月存在约1700 亿元的流动性缺口，可通过公开市场投放充分补充。4 月和5 月PMI 连续两个月位于荣枯线之下，年初以来的“弱复苏”交易逻辑受到挑战，为保证经济平稳增长，流动性有望保持宽松，不排除提前降息的可能性，且从工业企业利润数据观察发现“主动去库存”的萧条期延长，在此背景下利率存在大幅下行的可能性。

美国5 月非农就业远超市场预期，美债收益率未来预计如何波动：近10个工作日内，美债收益率出现冲高回落的大幅波动，10Y 美债收益率最高达到3.83%，最低达到3.61%，震荡幅度达到14BP，目前为3.69%；对利率更为敏感的2Y 美债收益率最高达到4.54%，最低达到4.26%，震荡幅度达到28BP，目前为4.5%。我们认为这其中主要有两股力量推动：（1）债务上限危机造成恐慌，推动收益率上升；协议达成后收益率快速下降。（2）通胀韧性持续，市场加息预期推动美债收益率上浮。向前看，我们认为10Y 美债收益率或将维持在3.2%-3.6%区间内窄幅震荡，主要原因包括但不限于：（1）通胀韧性持续，重新抬头上升概率或较小。虽然5 月非农就业人数远超预期，但5 月失业率出乎市场意料并未小幅下行，而是从4 月的3.5%回升至3.7%，创七个月新高及三年来来最大月环比升幅；5 月工资增长也有所放缓，环比增长0.3%，符合预期，同比增长4.3%，低于预期值4.4%。这其中主要的原因系失业率的就业数据是以家庭口径进行统计，而非农就业是以企业口径进行统计。

本次家庭调查减少了31 万个就业岗位，与企业调查趋势相反。从失业率分项来看，本次失业率上升较大的是18-19 岁以及20-24 岁的年轻人，分别从9.4%、5.4%上升至10.6%、6.3%。因此我们认为，非农就业火热与失业率上升或相互抵消，就业市场通过工资推动通胀重新上升的可能性较小，但目前通胀水平仍高于目标水平。（2）美国银行业危机仍未结束，美联储为维稳，暂停加息的概率或更大。上周317 亿美元流入货币市场基金，使其创下5.42 万亿美元的历史新高，这也是该市场连续第6周实现资金流入。自SVB 银行倒闭引发市场恐慌开始以来——货币市场基金的资金流入总额已经达到6000 亿美元。此外，美联储的资产负债表上周突然收缩了500 亿美元，几乎回到了救助SVB 银行之前的水平。美联储的银行定期融资计划（Bank Term Funding Program, BTFP）资金增加了17 亿美元，达到了936 亿美元的历史新高。一系列数据表明，恐慌情绪远未结束，美国银行业风暴仍在继续。目前美国的利率已到达限制性水平，为避免银行业发生后果最严重的系统性金融风险，美联储暂停加息的概率或更大。

风险提示：变种病毒超预期传播、宏观经济增速不及预期、全球“再通胀”

超预期、地缘风险超预期。

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